一、主要成果和体会

（一）以市场化竞争为核心的规则导向和行业文化，是推动美国期货业不断创新和保持全球竞争力的根本驱动力。

在此次学习考察的过程中，学员们体会最深的是：美国衍生品市场发展的活力来自于持续不断的产品、业务和技术创新，而源源不断的创新动力则来自于充分的、市场化的竞争。这一竞争渗透到了美国衍生品市场的各个层面，无论是从交易所到期货中介机构，还是从场内市场到场外市场，从国内市场到国际市场，都形成了全方位、多层次的竞争格局。

美国金融期货之父、CME名誉主席利奥·梅拉梅德先生在向全体学员致辞时说：“要鼓动一定规则下公开竞争。只有竞争，才能完善市场，才能引领大家去思考和创新。”芝加哥大学格利高里·本奇教授在讲授《战略》课程时说：“有人问我，中国是美国的竞争对手，我们为什么要给中国这50多个高管培训呢？我说，我们相信只有竞争对手才能让我们始终保持动力，才能使我们自己变得更好。当然，两个国家都会从竞争中获益。”

美国衍生品市场的监管者在保护衍生品市场的用户和公众，打击欺诈、操纵、滥用行为，防范系统性风险的同时，也特别注重培育和保护开放的、竞争的和有效率的市场环境，以保证市场功能的有效发挥。

例如，在美国对于交易所和中介机构的准入实行注册制，只要符合法定条件即可开业；在产品开发上实行备案制，只要不违反法律法规的规定，由交易所自主决定品种的上市和退市；同一个期货品种可以在不同的交易所上市交易；期货公司设立分支机构，完全由期货公司根据业务发展需要自行决定，无需事前的审批等等。

正是由于这种根深蒂固的市场化竞争理念，驱使美国的交易所和期货经营机构不断深入挖掘客户的需求，在产品上、技术上、管理上进行创新和调整，以适应市场的变化和客户的需求，从而保证美国期货行业在全球范围的竞争优势。

发展来自创新，创新动力来自竞争。从美国衍生品市场的发展经验看，场内市场的核心是交易所，场外市场的核心是中介机构，交易所的竞争和创新引领整个市场发展，期货公司不能独立于交易所之外单独发展。创新的方式包括很多种，如管理架构、品种和战略发展模式等。

竞争是推动市场发展的最主要因素，CME通过竞争和创新，最终打败并收购了CBOT、NYMEX；ICE作为新兴的交易所，通过技术创新和场外市场场内化向CME发起了强有力的挑战；CBOE则另辟蹊径，推出波动率衍生品并引领衍生品发展进入了波动率交易新阶段。美国交易所创新能力和快速发展的结果，充分表明了竞争的重要性。

（二）多层次的衍生品市场与多样化的衍生金融工具和产品，极大地拓展了金融市场的深度和管理风险的能力。

经过160多年的发展，美国衍生品市场已经形成了包括标准化交易所场内市场与场外衍生品市场，远期、期货、期权、互换等四大类基础工具，以及包括以商品、外汇、利率、证券、信用等基础性资产为标的的，数以千计的衍生产品在内的、完整的衍生品市场体系和产品体系。

与此同时，在美国场外衍生品市场上，活跃着大量的场外交易商、经纪商和结算公司，它们之中既有综合性的大型金融机构如高盛、美林、摩根大通等，也有传统的期货公司如富仕通、杰富瑞等，它们按照客户的需求，提供多种个性化的风险对冲方案，以满足客户套期保值和资产配置的需求。

尽管2008年以后，对场外衍生品市场的监管日趋严格，但是在巨大的市场需求支撑下，场外衍生品市场依然取得了较快增长。

在美国，场外衍生品市场可以根据客户的需要制定个性化的产品，为客户提供诸多便利，且交易成本很低，各种场外市场产品的参与规模和范围不断加大。目前，场外衍生品市场与场内交易所市场已经形成了互相竞争和互为补充的良性互动关系。

场外交易需要利用场内交易提供的公开市场价格进行定价和对冲风险，同时，场外市场发展也进一步增加了场内交易的交易量。许多交易所通过将场外交易的产品逐步进行标准化而成为场内上市的合约。在现代金融市场上，场外市场与场内市场已经成为唇齿相依、互相促进的不可分割的市场体系，共同为实体经济中面临的价格风险和信用风险提供多样化的风险解决方案。

（三）多样化的、各具特色的期货经营机构形成了美国期货行业良性的“生态结构”。

与我国期货行业仅有期货公司和从事期货中间介绍业务的证券公司两种业态不同，美国期货市场上活跃着多种类别的期货经营机构，包括期货佣金商（FCM）、介绍经纪人（IB）、商品交易顾问（CTA）、商品基金经理（CPO）、经纪人（AP）、外汇交易商（RFED）以及大量的自营交易商。下一步根据《多德－弗兰克法案》的要求，从事场外衍生品业务的还要注册成互换交易商/经纪商（Swap Dealer/Broker）。

FCM是美国期货业中最为关键的中介机构，IB、CPO、CTA等只有与FCM建立一定的联系才能发挥其应有的功能。

根据股东背景和经营特色的不同，美国的期货公司主要可以分为以下几类：

一是全能型金融服务公司。这类公司大部分具有投行背景和银行背景（如高盛、摩根大通、苏格兰银行等），除从事期货经纪业务以外，还提供期货结算、融资、咨询等全方位期货金融服务，以及经营投行、自营等其他业务。

二是专业型期货经纪公司。这类公司专门从事期货经纪业务，有的公司规模较大（如罗杰欧、新际、盈透等），几乎是美国及全球主要期货交易所会员，围绕商品期货、金融期货开展业务，是这些公司的主要特点。这些公司虽以经纪业务为主，但经营特色也各不相同。例如，罗杰欧发展了大量的IB公司，而新际则致力于打造全球24小时的交易结算平台，盈透则通过技术创新方便中小客户交易和降低交易成本。

三是现货兼营期货经纪业务。这类公司大部分具有现货背景（如亚达盟、富仕通等），是一些大型的现货加工商、仓储商、中间商和出口商，对现货市场与期货市场之间的关系把握较为准确，能够为客户提供期现结合的一揽子风险管理方案。

传统类型的期货公司收入主分为两部分，一是经纪结算收入，二是利息收入。由于当前美国利息非常低，这部分收入几乎为零，而与此同时，经纪业务竞争不断加剧，很多传统期货公司纷纷陷入经营困境。

面对这种严峻的局势，美国期货行业普遍认为，未来一段时间期货行业将会出现以下几种趋势：一是并购重组将更加频繁，行业集中度将进一步提高；二是监管成本将进一步上升，期货公司信息披露的要求会更高；三是内部激励机制更加灵活，从依靠工资奖金留住员工转变为依靠提成比例留住或吸引人才；四是金融背景的期货集团在排名前20的期货公司中占比将进一步扩大。

总体上看，无论是金融背景的期货公司，还是传统类型的期货公司，都在努力向综合型的期货经营集团发展。这些新型的期货公司主要具备以下几个特点：

一是在场外衍生品市场发展中发挥着重要作用，能够利用场内产品创造大量的场外个性化产品，满足不同客户的个性化需求。

二是通过集团化经营的优势，将现货与期货有机结合起来，为客户提供一体化的风险管理方案。

三是全球化经营，建立24小时不间断的交易平台，满足客户全球风险管理和资产配置的需求。

四是不断加强和提升技术投入，致力于为客户提供更好的体验和更加方便快捷的交易平台。

（四）信息技术在期货市场创新发展中的作用日益突出，已经成为期货交易所以及各类期货经营机构竞争的焦点。

信息技术如今已经成为期货行业创新发展的重要手段，并在行业竞争中占有举足轻重的地位。从交易所层面看，CME依靠先进的信息技术在与CBOT、NYMEX的竞争中取得最终的胜利，而新兴的ICE也正是利用其新的技术向CME的统治地位发起强有力的挑战。

再从CTA和自营商层面看，金融工程在衍生品交易中的应用日益广泛，而各种交易策略的实现和风险的评估也越来越依赖技术的支持。

二、美国期货市场发展经验的启示

（一）衍生品市场的发展和一个国家的市场化、国际化及其经济发展阶段紧密相关。

纵观美国衍生品市场的发展历史，从农产品到能源、工业品，从商品到金融，和美国的经济转型有很大关系。19世纪中叶，美国农产品期货市场的逐步建立得益于美国农业的大发展；20世纪80年代美国金融期货市场的发展，则得益于美国金融市场的巨大变革和美元在全球范围的扩张。同时，美国经济的国际化程度较高，交易所和金融机构在全世界发展市场。市场化、国际化以及经济转型为美国衍生品市场的创新发展提供了强有力的支撑，也正是抓住了这些机遇，美国才得以建立并持续保持着全球衍生品市场的领先地位。

因此，我们要发展衍生品市场，也必须立足我国经济发展的阶段，重点服务好市场化、国际化程度较高的产业，比如汽车、能源原材料、装备制造业、石化工业等产业以及一些小宗商品；金融期货方面，我国利率、汇率市场化程度还不太高，但股指期货、股票期货、债券市场及其衍生品已经具备了加快发展的条件。

（二）受经济转型以及金融危机等因素影响，美国衍生品市场的发展速度明显放缓，这为我国期货市场发展提供了良好机遇。

近年来，美国的产业结构发生了很大变化，钢铁、石油、纺织等工业基本都已经转移到了国外，主要依靠信息、通讯等高科技产业；农业虽然还很强大，但在国民经济中的比例相对较小；服务业发展迅速，但除股指、利率、汇率等金融产品外，目前还没有其他衍生产品推出；可以说，经过40多年爆发式的增长，美国衍生品虽然“存量”巨大，但增速已经开始放缓，发展空间市场有限。

同时，美国监管环境日益趋严，市场创新的节奏也开始放缓：一是金融危机后对场外衍生品市场监管力度大大加强；二是曼氏金融和百利金融两家期货公司的失信丑闻严重打击了美国期货业的形象和投资者的信心，从而导致了对期货公司监管的进一步趋严，包括美国监管部门正在努力建立一套类似于中国期货保证金安全存管的机制，这将进一步增加美国期货公司的监管成本；三是受金融危机后低利率和竞争加剧的影响，美国期货公司的经营状况普遍比较困难。

反观中国，目前我们正处于工业化的重要阶段，作为全球经济中最具活力的“增量”，我国实体经济发展对于风险管理的需求是巨大的，这为我国衍生品市场的发展提供了巨大的空间。

同时，我国期货市场经过20多年的发展，已经建立了一套完善的、行之有效的监管体系和制度，为我国期货市场下一步的创新发展奠定了坚实的基础。如果能够在今后一段时间适当放松监管，加快引导期货交易所和期货公司的创新步伐，相信中国期货市场创新发展的潜力会很快被释放出来。

（三）美国衍生品市场仍然在全球市场具有竞争优势，其深度和广度是其他国家或地区的市场所无法比拟的。

当然，在增强发展信心的同时，我们也应该清醒地看到，美国衍生品市场面临的问题可能只是暂时的。正如美国利率期货创始人理查德•桑德尔先生在回答学员们关于美国期货市场未来创新发展方向的问题时说：“我可能无法准确地说出未来20年美国期货市场创新发展的方向，但我要对你们说，永远不要做空美国期货行业的创新能力。”

相对宽松的监管环境、公平有序的竞争文化、开放包容的创新机制、全球一体的发展战略、客户导向的服务理念、机构为主的市场结构等，成就了美国衍生品市场在全球市场的领先优势，助推美国形成了在全球商品和金融市场的重要话语权和全球资源配置能力。中国期货市场要迎头赶上，一方面有赖于中国经济的持续增长和市场化、国际化进程的稳步推进；另一方面要创造有利于各市场主体公平竞争的机制和环境，充分发挥市场自身的创新活力。

三、关于加快发展中国期货市场的建议

借鉴美国衍生品市场的发展经验，中国期货市场的发展应当“放松市场管制，培育竞争文化，改革创新机制，健全多层市场体系，加速产品开发，提升中介服务，布局全球市场”。

具体来讲，主要包括以下几个方面：

（一）加快培育公平竞争的文化和市场环境，促进期货行业加快创新发展。建议加快交易所改制上市步伐，引入竞争机制和公众监督，放松期货行业的准入机制，以市场化为导向，引入良性竞争和淘汰机制。

（二）加快多层次衍生品体系建设，满足实体经济对于风险管理的多样化需求。以交易所为主体加快场内衍生品市场的创新发展，以期货公司为主体完善场外衍生品市场和大宗商品中远期市场的建设。加快推出期权产品，完善市场产品结构，丰富风险管理工具。

（三）加快多元化的期货中介体系建设，培养各具特色的、一流的期货经营机构。放宽期货公司业务经营范围，大力发展资产管理业务，大力支持期货公司参与现货贸易、开展仓单串换、提供仓单质押等融资服务、充当做市商等促进期现结合的创新业务；改变期货居间人模式，发挥多种类型中介（如CTA、CPO）等的作用。

（四）加快我国期货市场国际化的步伐。美国金融企业目前面临生存困境，要抓住这一机遇，通过“引进来、走出去”提高我国在全球市场的资源和风险的配置能力，加快缩小我国交易所和期货公司与欧美的差距。比如可以允许期货公司通过并购等方式进入美国市场，学习掌握场外市场发展的经验以及CTA、IT等有一定技术含量的业务，而非仅仅从事简单的境外代理业务。

（五）加快培育和发展期货市场的机构投资者，完善期货市场参与者结构。进一步丰富交易所品种种类，为各类资产管理机构提供风险管理工具，加快培育和引入管理期货、自营机构（专业投资者）、对冲基金、养老基金、保险基金、金融机构等机构投资者。

（六）加快提升行业信息水平，高度重视技术在产品创新和风险管理中的应用。积极引导期货公司紧密结合新业务、新交易方式、新参与者的需求，按照市场化的方式加快期货公司技术创新和投入力度。

（执笔：刘涛、刘慧）