借助中国期货业协会搭建的平台，我们一行五十人赴“西方”取经，收获颇多。尽管是走马观花，但一路走，一路思考。其中，有在芝加哥大学布斯商学院的现场学习，也有在CME、CBOT、ICE等交易所的考察，还有与期货经营机构各级别人员代表的互动交流。

期货经营机构的类别比较齐全，按股东差别可分为：具有现货背景的期货公司，如福四通公司；具有商业银行背景的期货经营机构，如荷兰银行；传统的期货公司，如新际公司、杰富瑞；具有投行背景的期货经营机构，如摩根大通、摩根士丹利；具有综合金融背景的期货经营机构，如高盛公司；还有行使做市商功能的自营交易公司，如CTC公司。

美国期货经营机构的特点和优势

相比中国的期货公司来说，美国的期货经营机构有如下特点：

第一，具有创新的动力，是市场的创新主体之一。通过考察，我们发现，在美国期货市场中，期货经营机构是以盈利作为首要目标的，期货交易所也是公司化、股份制的，两者形成市场的两大创新主体。但他们之间的创新又有所分工，这主要是因为他们所提供的金融服务不同。

具体来说，期货交易所更多地在期货品种和期货工具方面依据市场的需求创新，设计针对各类商品和金融的不同期货、期权工具。例如，CBOE最近推出的波动率指数期货。期货经营机构则依据市场需求，不断创新期货业务和交易手段。以摩根士丹利衍生品部为例，创新围绕着交易、清算以及执行与清算三种关键的金融服务展开。

以执行交易这项业务来说，更多地在提供多资产类别的执行平台上创新，具体针对现金股票、掉期、外汇以及上市衍生品的Passport产品不断探索；同时，还不断提供各种创新性交易工具与功能，如Algo’s、Spreads、VWAP、TWAP等；另外，在期现贸易的搭建上、物流的配备上、自营交易的选择上，都能够不断创新服务手段以增加收入水平。

第二，依托美国市场化经济优势，业务涵盖全球各主要衍生品交易市场。资本实力较强、规模较大的期货衍生品服务机构尤为如此。例如，摩根士丹利衍生品部的交易结算通道遍布全球近60家交易所，横跨美洲、欧洲、中东、非洲和亚洲。交易结算通道的便捷性极大提高了其服务客户的广度，同时也为客户的跨市场套利提供了较为便利的条件，拓展了机构客户群体。

第三，衍生工具众多，专业化程度较高。美国期货市场金融工具众多，促使期货经营机构的专业化服务程度不断提升。例如，不仅有商品和金融期货，还有对应于各商品和金融期货的期权，以及外汇和利率的掉期服务，OTC市场等。

许多经营机构不仅为客户的场内交易提供服务，同时也为客户的OTC交易提供服务。OTC市场的客户大都是规模较大的投行和基金等机构投资者，期货经营机构设计的期货合约都是个性化较强的参考了场内衍生品运作的专业化策略方案。这种近乎一对一的服务，需要极强的专业性，从而反映出美国期货经营机构服务机构投资者的专业能力。

第四，技术系统日新月异。美国期货经营机构的客户交易场所十分壮观，有些公司的交易场所甚至不亚于中型交易所。同时，美国期货经营机构主要依靠先进的交易技术和运作程序做后台支撑。

随着CME集团、CBOE等主要交易所的场内电子盘系统的普及，喊价交易正逐步退出历史舞台，从而使得期货经营机构不断创新为客户服务的技术手段，不仅要具有全球的互换性，而且在不同交易市场之间，场内外汇、利率、掉期及互换之间都要有安全而有效的技术系统保障。

例如：在摩根士丹利的Passport平台上可以搭建一个多资产类别的交易平台，通过该平台可以随时在世界任何地方针对任何区域进行交易。同时，它提供的MSET电子交易可以提供从交易前的分析与执行到交易后的执行绩效分析与佣金管理的一整套服务。另外，还可以定制各种交易工具，包括各种基准算法、投资组合算法和配对交易算法在内的专业算法。

由此可见，在竞争日益激烈的商业环境下，技术系统优势直接影响着期货经营机构的收益。技术创新，表面上是降低成本的手段，深层次上则是核心竞争力的体现之一。

第五，量化风险管理手段盛行。尽管次贷危机和近年来一些金融机构的倒台，揭示了美国期货经营机构内部风险管理的漏洞，但是它们的风险防范方法和手段还是值得我们学习的。机构投资者参与衍生品市场，往往都涉及信用交易，如何做到既吸引客户又防范风险呢？应该说，它们已经形成了一套行之有效的控制流程和手段。

我们查询了美国某家期货经营机构的风控要求，可以看到以下制度规定：客户持仓和抵押品始终与公司专有持仓和抵押品相分离；需要汇兑的原始保证金和变动保证金存放在受监管的清算中心的分离账户中；清算中心不可用客户资产担保或抵消公司的专有债务；公司必须将超额抵押品保留在分离与担保额账户中。

美国期货经营机构的现状及趋势

此次考察过程中，期货经营机构普通反映近几年盈利状况不佳。这主要是由于美国经济状况堪忧，致使银行利率水平太低，从而使得期货经营机构的利息收入几乎为零。收入下降直接影响到公司的人员稳定。与几家公司的总裁及相关负责人沟通之后，我认为未来三年，受整体金融环境恶化影响，美国期货经营机构的发展环境将呈现以下趋势。

一是公司间并购重组加剧。由于市场状况恶化，一些实力不强的公司纷纷向实力强大的公司出售自己的资产和业务，公司集中度会相对提高。有些集团的期货业务会暂时压缩，待市场环境好转后再行恢复。

二是监管环境变化导致监管成本上升。例如，近几年出现的高频交易，尽管增大了交易量，但也给监管带来了挑战。一些公司反映，未来对市场的监管要求会更细，尤其是考虑到交易技术手段对市场的影响。各公司不断更新技术水平，公司间竞争加剧，而随着佣金水平的下降，公司收入并不会增加。

三是期货经营机构的内部激励机制在改变。一些大公司之前的效益水平较高，从而形成了固定的工资加奖金的内部激励制度。但是，在市场环境变得不利时，又开始考虑佣金提成的内部激励制度。

四是具有金融背景的期货经营机构会在市场低迷时发挥出明显的竞争优势。在具有金融背景的期货经营机构的业务收入中，结算业务收入占了大部分，同时利用集团资源，降低经营成本，从而保证了市场低迷状态下的胜出。

中美监管环境的简单分析

美国的市场化程度相当高，监管也比较松。虽然目前有了强化的迹象，但市场化的本质要求不变。美国与中国的监管现状，有着各自的历史根源和现实国情。对于美国的监管体制，我们既不能妄自尊大，也不可妄自菲薄。此次美国考察过程中，大部分声音都在反映，中国的监管体制，尤其是对客户资产保护的制度，优势十分明显。

我们的监管体制有改进的空间，尤其是在让交易所和期货公司真正成为市场创新主体方面，仍有大量可以做的工作。对于目前这种局面，我认为与市场投资者结构有很大关系。

据统计，美国农产品交易中，小投资者的比例为10%-20%；而大宗工业品交易中，机构投资者占比达70%以上；金融衍生品交易中，机构投资者占比达90%以上。然而，在中国期货市场中，散户投资者占到70%-80%。在中国，如果对期货经营机构控制不严，以一般散户为主的投资者在利益受损之后，最终会将政府推到第一线，严重的甚至会抗议、静坐，以至于形成其他社会危机之源。然而在美国，由于投资者大部分为专业机构投资者，出现纠纷时，大都通过法律契约关系解决，最严重之时，可以通过法院或双方约定的仲裁手段解决。

此外，中国的期货经营业务目前还带有一定的垄断性，或者称为“许可证制”。只有像其它一般性竞争行业一样没有垄断保护时，中国的期货行业才可以达到完全市场化。但是可以预料，金融行业作为一个国家的核心行业，无论是在东方还是在西方，都不会完全摆脱政府干预，只是随着市场的发展，政企之间的管理边界会更加清晰而已。

对我国期货市场的启示与建议

通过此次考察，并结合中国期货业的监管现状，我认为，期货经营机构的发展离不开整个期货市场、金融市场和实体经济的发展。在改革开放的发展环境下，结合美国的发展经验与教训，对应国内资本市场的发展建议如下。

第一，进一步明确期货经营机构在现货企业集团和金融集团中的定位，充分发挥为实体经济和金融资产进行风险管理的功能。

我始终认为期货业务不是如同证券和基金等可以直接为客户带来增值收入的业务，期货公司只是在证券和基金公司等金融机构为客户带来增值收入的同时，利用各种金融工具为客户进行风险管理，从而减少成本、分散风险，间接为客户带来增值收入。

具体来说，在金融集团中，要充分协调好证券公司的资产管理及自营、基金公司的财产管理和期货公司的风险管理的综合作用，为客户提供多层次、多功能的服务，从而提供既满足客户的全面理财需求，又将风险加以对冲和分散的综合金融服务。

第二，放松管制，逐步释放期货经营机构作为市场主体的创新能力。

在期货公司的业务范围中，是否可以逐步将一些业务的审批制改为备案制？具体如：期货公司分支机构的设立；营业部负责人的选聘；期现结合平台的搭建；资产管理业务中各种产品策略的上市；境内外收购和兼并重组。

第三，大力发展机构投资者，特别是专业机构投资者，为期货监管走向市场化打下良好基础。

配合商品和金融期权的推出，是否可以大力发展具有做市商功能的自营交易商，并在设立标准、交易所的会员资格以及做市商的佣金优惠上给予支持？做市商制度既利于期权的顺利推出，也可以改善期货市场的投资者结构。

第四，积极推进期货交易所的公司化和股份化进程。建议允许期货经营机构以股东形式参与交易所经营，使期货公司与期货交易所风险共担、利益共享。这不仅从根本上解决了现今期货公司与交易所之间利益极为不平衡的关系，同时也为交易所创新和做大做强带来了核心竞争力。

第五，允许期货公司“走出去”，参与国际衍生品市场竞争，鼓励期货公司在境外进行收购和兼并。在人民币资本项下未完全放开的现实条件下，建议发挥香港国际金融中心的平台作用，允许期货公司通过香港分支机构在境外各主要交易所申请交易结算席位，为更多的中国投资者参与国际期货市场做好中介服务。

第六，大力发展场外衍生品市场。建议吸取国外OTC市场的经验教训，将电子化交易引入OTC市场，在初步构建OTC市场时，就将结算纳入统一监管，使期货公司在场内与场外两个市场都能发挥服务功能。

综上所述，中国期货市场应该顺应中国金融市场改革开放的发展趋势，大力推进期货市场的市场化、法制化和国际化进程。

在“市场化”的建设中，表现为尊重市场规律，形成期货交易所与期货经营机构为主体的自我约束与自我制衡的机制，在期货市场的定价、资源配置、选择与淘汰等市场基础功能的管理上更多地体现市场各参与方的竞争。

在“法制化”的建设中，进一步完善期货市场得以生存的科学、健康的法律保证。通过《期货法》等法律及规章制度和规范性文件的出台，逐步完善期货市场的法制体系，从而依法制市，维护“三公”原则。

在“国际化”的发展中，大力鼓励期货经营机构在“引进来”和“走出去”以及境内外投资资金的沟通与有序流动，推进人民币国际化等方面发挥积极作用。